快速成长的综合电气设备产品和服务提供商

　　评论:公司主营各类电机及控制系统、轨道交通变压器和电力变压器、电源电池三大产业,同时兼顾贸易业务。

　　　公司在电机及控制系统、电源电池、轨道交通变压器和电力变压器等领域均居国内领先地位;主导产品在国内市场占有率达20%以上。目前公司已拥有上虞、绍兴、杭州、银川、武汉、北京六大生产基地、六大产业园区,产品覆盖全国市场,新建的上虞生产基地,背靠杭州湾,辐射全球市场,公司以电机产品起家, 经过多年发展,已经成长为一家具备较强竞争力的综合电气设备产品和服务提供商。

　　1、“出口复苏+国内下游需求恢复+节能减排”,公司电机业务将迎来爆发性增长。2009年,公司电机业务实现收入7.75亿元,同比下降11%,主要原因在于受国外经济危机影响,公司09年全年出口同比下降25%,由于公司出口主要以电机为主,出口下降导致公司电机业务出现大幅度下降。我们认为 2010年公司电机业务将迎来爆发性增长,主要理由如下:(1)随着国外经济的好转,电机出口复苏趋势基本确立,使得公司电机出口出现较明显的复苏势头; (2)公司06年募投项目交流永磁伺服电机及其全数字化伺服驱动装置产业化项目预计将于2010年投产,开始贡献收益;公司伺服电机主要应用于机床、包装机械等行业,随着下游需求的恢复,伺服电机将成为公司业绩增长的一大亮点(3)公司自主研发的大功率高压变频器实现批量化生产,预计2010年产量将突破 100台,随着节能减排政策的实施,变频器需求旺盛,公司变频器产品前景看好;(4)公司募投项目产品中小型高效节能电机全系列产品在09年取得认证,技术处于行业内领先地位,目前公司节能电机项目厂房正在建设中,预计2011年下半年开始投产,电机业务未来几年快速增长可期。

　　2、变压器业务是公司未来发展重点,受益轨道交通行业持续景气,未来仍将保持快速增长。2009年公司变压器业务实现收入4.59亿元收入,同比增长达到120%,主要原因是:(1)铁路投资大幅增长,09年全年铁路基本建设投资达到6005亿元,同比增长77.9%,高于此前市场预期;(2)09年上半年收购北京华泰,并开始并表。我们预计公司变压器业务未来仍将保持快速增长,主要是基于以下几点考虑:(1)2008年铁道部公布的《中长期铁路网规划(调整)》,到2010年,我国铁路营业里程将达到9万km,电气化率达到45%;到2020年,铁路营业里程达到12万km,电气化率达到60%以上;根据该规划,我国铁路投资将保持持续景气,对公司铁路变压器需求巨大;(2)2010年铁路部门计划安排固定资产投资8235亿元,其中基本建设投资 70000亿元,较09年增长16.56%,预计电气化铁路将投产6401公里,较09年建设规模更加庞大;(3)09年北京华泰收入仅并表8个月,2010年收入将全部并表,北京华泰的整合在09年已初见成效,在2010年业绩将得到大幅提升;(4)公司超高压变压器募投项目已征用土地 435.6亩,投入资金7000万元,预计将于2011年投产,届时公司产能瓶颈将得到极大的缓解。轨道交通的持续景气,铁路投资力度的加大,公司变压器业务将继续保持快速增长。

　　3、电池业务短期内增速放缓,大容量锂电池前景看好。2009年公司电池业务实现收入4.07亿元,同比仅增长2.45%,相较于08年同比仅50% 的增长幅度,增速有较大的回落,主要原因是:(1)08年在3G 投资开始启动时,业绩大幅增长,收入基数提高;(2)09年下半年3G 基建投资放缓,影响公司通讯基站用电池需求增速;(3)电池所用原材料铅价格下降,产品价格有所下降。预计2010年三大运营商投资增速会有所放缓,但是投资额度依然保持在高位,因此公司电池产品短期需求无忧,但是增速会受到一定影响。目前公司已研制成功大容量锂电池,今年将开始批量生产,公司未来目标是向动力电池发展,下游需求旺盛,发展前景广阔。

　　4、贸易业务将走出低谷。公司出口业务包括贸易出口和自营出口,2008年公司贸易出口和自营出口分别为5.31亿元和3.64亿元,2009年分别为4.60亿元和2.07亿元,贸易业务出现一定的程度下滑。公司贸易业务经营主体主要为公司子公司卧龙国际和卧龙商务,目前卧龙国际经营较为正常,卧龙商务近两年受困于诉讼案件,08年和09年分别计提了496万元、726万元大额坏账准备,致使卧龙商务一直处于亏损状态,公司目前已经根据预计不可收回金额,计提了100%的坏账准备,虽然诉讼案件仍在审理中,但是诉讼结果对公司的不利影响较小。

　　随着国内外经济的逐步复苏,预计公司贸易业务2010年将走出低谷,逐步走上正轨。

　　5、参股子公司贡献稳定投资收益。公司分别持有绍兴商行和卧龙置业7.52%、19.15%的股权,每年均给公司贡献稳定的投资收益,两家参股子公司质地较好,未来业绩增长有保障,预计两家参股子公司2010年-2012年合计给公司贡献投资收益分别为3015万元、3568万元、4151万元。

　　6、公司现金流充沛,募集资金总额减少不影响公司募投项目进程。公司2010年1月26日发布公告称将原拟定募集资金总额10.8亿元减少为9.7亿元,其中减少的1.1亿元原计划用于补充公司流动资金,用于募投项目资金额度不变。公司09年每股经营现金流为0.72元,并且呈现逐年上升的趋势,另外公司持有货币资金高达5.13亿元,现金流较为充沛。目前公司拟募投项目均已开始建设,募集资金总额减少不影响公司募投项目建设进程,相反,在当前资本市场情况下,减少募集资金总额更有利于公司公开增发顺利通过审核,对公司募投项目的顺利实施将产生积极作用。

　　7、公司近期内股价催化剂。(1)公司一季度业绩大幅超出市场预期;(2)公司签订重大合同;(3)公司公布资产收购计划。

　　8、盈利预测与评级:假设条件:1、公司拟增发项目顺利实施,分业务收入达到既定目标;2、2010-2012年公司参股子公司每年均贡献稳定的投资收益;3、原材价格不出现快速上涨,公司综合毛利率稳中略降;4、2010年增发成功后公司财务费用率有较大幅度降低,2010年-2012年公司期间费用率控制在10%左右;5、实际所得税率维持在11.5%左右的水平;我们略为调整公司的盈利预测,预计公司2010-2012年每股收益分别为0.98 元、1.23元和1.50元,以昨日收盘价18.80元计算,对应的动态市盈率分别为19倍、15倍和13倍。

　　在国家持续加大轨道交通投资力度、推行节能减排政策以及出口逐步复苏的大背景下,公司有望长期受益,未来业绩增长有保障,我们预计公司未来3年归属母公司的净利润复合增长率将达到30%左右,参考目前电气设备优质上市公司28倍的平均市盈率水平,我们认为给予公司2010年28倍的动态PE 较为合理,以2010年0.98元的EPS 计算出6个月目标价为27.44元,尚有46%的上涨空间。相比公司短期业绩的快速增长来说,我们更看好公司长期发展前景,认为公司是长期投资品种,上调公司投资评级为“买入”。

　　9、风险提示:1、原材料价格波动导致公司毛利率不稳定的风险;2、汇率波动的风险;3、出口复苏的进程和力度存在一定不确定性;4、大盘系统性风险。