电网与民营售电争利激烈 五大企业加速布局

　　售电主业稳步增长，新能源发展提速

　　2012-2014年间，公司完成售电量分别为14.2亿、16.5亿和18.6亿千瓦时，呈现稳步增长态势。根据年报披露的经营计划，公司2015年预计可完成售电量20亿千瓦时，较14年增长1.4亿千瓦时或7.8%，预计增量将主要来源于“盐源--木里升压工程”竣工投运后公司丰水期向国网售电量增加。2015年公司在光伏和风电领域均有所布局，目前已与盐源县政府签订框架协议，规划装机规模为300MW，并拟与中环能源、金铁矿业合资开发盐源县光伏能源，并计划与大唐四川发电合资开发凉山州风能资源。

　　华西证券股份追偿有序推进，未来有望取得突破

　　公司目前有华西证券5000万元股处于追偿冻结中，目前华西证券处于IPO上市辅导阶段，参照目前A股券商板块市盈率，上述股份价值约在9亿元左右，一旦公司追偿成功，将成为公司重大金融资产。

　　华电国际：燃料成本下降显著，优质资产注入可期

　　1.事件

　　公司公布2015年中报业绩。公司2015年上半年实现营业收入305.81亿元，同比下降9.48%;归属净利润35.05亿元，同比增长30.89%;实现每股收益0.398元，去年同期为0.363元。

　　2.我们的分析与判断

　　(一)电量电价双降造成收入下滑

　　公司营业收入下滑的主要原因是受到发电量同比下降及上网电价下调的双重因素叠加所致。公司上半年完成发电量815.26亿千瓦时，同比下降约7.29%;上网电量完成763.11亿千瓦时，同比下降约7.33%。电量下降的主要原因系全国经济增速放缓及本集团火电机组所在区域电网整体利用小时下降的影响，公司火电机组发电量同比降低约8.67%。另一方面，公司新能源机组发电量增速较快。得益于新能源机组及利用小时增加，风电及太阳能发电量同比增加约77.27%。

　　(二)燃料成本下降显著推动利润增长

　　成本方面，公司上半年营业成本为210.20亿元，同比减少约17.42%，主要原因是发电量同比下降及燃料价格下跌。据我们测算，公司上半年燃料成本下降超过15%，抵消了电量和电价下调的不利因素。另外，受到降息及借款减少的影响，公司上半年财务费用为29.02亿元，同比下降7.37%。

　　受益于燃料成本大幅下降，公司盈利能力持续提升。公司上半年毛利率达到31.26%，第二季度达到32.81%，较去年同期增加6.61个百分点;上半年净利率达到14.2%，第二季度14.88%，较去年同期提升4.05个百分点。

　　(三)大股东注入优质资产可期

　　公司做为大股东整合常规能源发电资产的最终整合平台，华电集团承诺将在2014年3月起3年左右时间，将符合上市条件的资产(包括煤电和水电业务)注入公司。华电集团目前拥有约5600万千瓦的装机规模未注入到上市公司里，其中有近2000万千瓦是水电资产，包括金沙江中游水电项目。

　　公司目前已于2014年年底启动了非公开增发方案：拟以不低于4.77元/股发行不超过14.18亿股，募集资金不超过71.47亿元。用于重庆奉节(2*60)和十里泉(1*60)项目。发行对象为包括公司控股股东华电集团公司在内的不超过10名特定投资者。申请于2015年8月7日已获中国证监会核准。

　　文山电力：业绩平稳符合预期，新电改为公司带来利润增长空间

　　事件评论

　　售电量稳步提升+购电结构变化带来营收增加，毛利率下降。主要受到趸售州内三县大增36.5%的影响，公司上半年完成供电23.51 亿千瓦时，同比增长2.4%，带来营收增长4.5%;购电方面，公司向电价偏贵的省网购电增加，同比增长5.9%，带来营业成本增加，毛利率下降0.1%。

　　铁合金用户电费回收风险加大，带来公司资产减值损失计提大幅增加。公司客户西畴县莲花塘九股水冶炼厂由于宏观经济影响，2015 年以来尚未恢复生产，其欠下公司约2952.2 万元的电费面临较大风险，考虑到安全性，公司上大幅计提减值损失，带来该科目大增1620.13%。

　　未来看点：电改下受益标的。公司属于发售一体化电网公司，主营集中在云南文山州，自有电站规模11 万千瓦，调度电站57 万千瓦，占文山州水电装机总规模的39%，售电量占比达54%，客户以趸售和大工业为主，比例分别为39.53%和32.73%。主要考虑到目前购售电价均由发改委规定，缺乏定价自主性影响其业绩提升。电改放开售电侧后，趸售、大客户和一般工商业均可成为议价对象。除此之外，公司目前向省网购电比重日益增大，不得不面临高电价，未来输配电价改革后此端购电价格也有望下调。