智光电气：EMC业务显进展 年内订单有望超预期

　因电网系统采购放缓，业绩略逊于预期，但仍稳健增长。公司前三季度收入增速为15%，略逊于预期，主要原因是 2010年电网系统对一次电气设备采购有所放缓，公司09年收入占比45%的消弧装置业务受到负面影响，高压变频器收入仍保持较高增速 (YoY50~100%)；毛利率总体保持稳定，三季度环比下降3.7%显示日趋激烈的竞争环境对公司产品售价也带来了小幅下降压力；公司费用率明显改善，最终净利润同比稳健增长33%。

　　EMC业务三季报已显进展，年内订单超预期可期。公司三季报中值得关注的一点是，三季度母公司收入1.5亿元，而合并报表收入1.2亿元，因内部交易产生的合并抵消高达3100万，显著高于历史水平，我们估计这亦与子公司智光节能的EMC业务向母公司采购高压变频器等硬件设备相关，亦是公司当期收入增速略逊于预期的原因之一。另一反映EMC业务的科目，长期应收款三季度末余额为3861万，高于半年末的3121万，显示部分EMC业务已于3季度完成安装/验收，从而进入利益分享期。我们此前预期公司EMC业务2010~11年新签订单为1亿和4亿元，但从公司准备充分及承办“中国节能服务万里行”活动的有效营销措施看，目前判断年内签单有望达5亿元，按照约3年的利益分享期，预估可带来2011年收入增量近1亿元(假设项目实施期为半年)，同时对 2011年签单形势亦保持乐观。

　　全流通后高管股权保持稳定彰显管理层信心。公司大股东及高管层所持股份已于9月全部解禁从而实现全流通，截至三季度末，新解禁股权未有减持，也从另一个侧面反映了管理层对未来增长的信心。

　　投资建议：公司EMC业务超出预期将带来2011年收入增量，但定向增发实施后盈利将被小幅摊薄(约8%)，暂维持公司2010~11年分别0.36 元、0.62元的EPS预测，目前股价对应市盈率分别56x、33x。公司从节电设备制造向节电服务产业的业务转型准备充分，加上有效的营销策略，有望积极把握和分享正在快速崛起的EMC市场机遇；尽管EMC业务需分3~5年确认收益的会计处理将一定程度影响业绩确认，但不改变公司业务规模未来2年内由 09年的4亿元攀升至10亿元水平的业务本质，重申“推荐”评级，建议中长期投资者积极介入。