电改全面提速 得用户者得“天下”

　　我国配网建设短板明显，稳增长下业绩确定性高。根据能源局2015年8月出台的《配电网建设改造行动计划(2015-2020年)》，到2020年，中心城市(区)智能化建设和应用水平大幅提高，供电可靠率达到99.99%，用户年均停电时间不超过1小时，供电质量达到国际先进水平;城镇地区供电能力及供电安全水平显著提升，供电可靠率达到99.88%以上，用户年均停电时间不超过10小时，保障地区经济社会快速发展;乡村及偏远地区全面解决电网薄弱问题，基本消除长期“低电压”，户均配变容量不低于2千伏安，有效保障民生。通过实施配电网建设改造行动计划，有效加大配电网资金投入。2015-2020年，配电网建设改造投资不低于2万亿元，其中2015年投资不低于3000亿元，“十三五”期间累计投资不低于1.7万亿元。我们认为“十三五”期间配电网建设将维持高景气，增量配电业务试点放开以及PPP模式的推广，使得相关上市公司业绩增长确定性高。PPP模式下，上市公司可通过与电网企业股权合作等方式成立产权多元化公司，参与配网投资，承接工程总包订单，获取增量配电网的运营权，开展配售电一体化运营业务等获取改革红利。

　　电改进程超预期推进，配电网投资建设景气度高。增量配电开启千亿市场，我们认为：1)上游配网设备商最先受益，受益标的：北京科锐、国电南瑞、双杰电气、泰豪科技;2)配网服务公司其次受益于配电网投资规模的扩大，受益标的：桂冠电力、涪陵电力;3)售电公司短期受益于电改释放红利赚取购售差价，中长期须提供能效管理、需求响应等进行增值服务，受益标的：智光电气、恒华科技。

　　2.览却新政梳篦出，若观增利待明时

　　新一轮电改已实质推进两年之久，市场新模式即将打通，利益分配格局已现变化。2014年10月，深圳率先开启输配电价改革试点，拉开了本轮电改的序幕。两年之中，顶层设计方案、相关配套文件、落实细节征求意见稿陆续推出，区域级、省级改革试点方案接连获批，各地以大用户直供电或引入售电第三方为切入点的电力直接交易各自展开，电改已在自上而下的改革要求下，和地方政府自下而上的积极推动下，实实在在的开展起来。截至目前，改革试点在全国范围已接近全覆盖，推进速度超出市场预期。

　　未来一年还将有哪些变化?售电侧加速放开及PPP增量配电市场快速发展成为热点。输配电价改革大范围落定后，电网公司在用户前单一卖方和在发电企业前单一买方的角色将大幅削弱，售电改革将真正走向台前，多买多卖的竞争市场格局将形成。各地市场化交易电量比例将大幅提高，售电市场快速扩容，发售一体化、配售一体化、或掌握特定用户资源的售电企业具备分享售电市场蛋糕的实力，电力公司中长江电力、桂冠电力、吉电股份、郴电国际、福能股份、红阳能源等开展配售一体业务，国投电力、京能电力、申能股份占有园区(用户)资源。根据电力供应业最新的经营和财务数据推算，全国工商业售电市场总容量约3.52万亿元，市场空间巨大，未来衍生的玩法也会很多，我们拭目以待。国家发改委此前下发《关于请报送增量配电业务试点项目》的通知，拟以增量配电设施为基本单元，确定100个左右的增量配电业务试点项目，并鼓励社会资本参与投资增量配电业务。我国配电网投资占电网投资的比重仅53.55%，而发达国家通常在60%左右，投资缺口较大。按照《配网改造行动计划2015-2020》，“十三五”期间配电网建设改造累计投资不低于1.7万亿元。2016年以来政府和社会资本合作的PPP模式在公用事业项目的落地率大幅提升。作为当前政府大力推广的、引入社会资本的重要方式，PPP模式有望在配电网投资中得到推广。配电网投资规模的扩大给电网节能等配套服务业务也带来了广阔市场空间。

　　园区型区域电网是当前增量配电业务试点的主要方向之一，具有园区资源的电力企业具备开发园区配电网的潜能及优势。除了赚取购售电差价外，园区售电企业可以通过开发分布式发电设施，降低售电成本提高售电利润，并提供能效管理、节能、需求响应等一系列增值服务。相关受益公司包括国投电力、京能电力、申能股份等。现有的独立运行的小电网公司，具备成熟的发电、配电、供电及调度经验。随着增量配电业务的逐步放开，具备资源和市场开拓能力的地方小电网企业有望借助配电业务管理、运营经验，实现增量配电业务的异地扩张，相关受益公司包括：广安爱众、三峡水利、郴电国际等。此外，配电网投资规模的扩大给电网节能等配套服务业务也带来了广阔市场空间，涪陵电力等公司显著受益。

　　结论：过往两年，电改政策和相关批文频出，各项改革试点在全国范围即将全覆盖，未来一年可以看到量变的积累和效益的显现。维持行业“增持”评级，推荐受益发用电计划放开、售电及增量配电市场放开的公司，桂冠电力、长江电力、涪陵电力等，相关受益标的还包括：国投电力、京能电力、申能股份、广安爱众、三峡水利、郴电国际等。

　　3.电改全面提速，得用户者得天下

　　电力体制改革获提速，售电红利释放值得期待。目前，发改委与能源局已经批复电改综合试点12省市、售电改革试点8省市，南网片区5省售电改革全部放开，国网片区山东、福建、京津冀等用电量大省也已放开售电改革。我们认为发改委与能源局9月份加速批复13省市电改综合/售电改革试点方案，说明国家推进新一轮电力体制改革的决心十分坚定，售电侧改革将大幅降低工商业用户终端电价，降低其生产与经营成本，激发实体经济发展活力;2015年全国全社会用电量5.55万亿kWh，国网和南网分别完成售电3.45和0.79万亿kWh，改革红利释放将掀起千亿级售电市场。

　　广东省售电公司扩围，竞价交易继续收窄，得用户者得天下。广东省经信委网站公示第四批拟列入售电公司目录企业名单，新增售电公司共计37家，目前广东省进入目录的售电公司已经达到154家;9月份竞价交易结果出炉，全网总成交电量为40亿千瓦时，最终结算的平均价差为-37.42厘/kWh。我们认为广东省作为电力体制改革排头兵，加快售电公司扩围、推进长协+竞价交易模式，导致售电利差收窄、加剧行业竞争与洗牌;其中，3-9月份广东省竞价交易释放红利高达11.67亿，我们认为售电业务仅为能源综合服务一环，完善综合服务布局、绑定线下用户将成为核心竞争力，得用户者的天下。

　　增量配电业务试点上报，短期设备制造商收益，长期利好配售电综合服务商。发改委与能源局8月底印发《关于请报送增量配电业务试点项目的通知》，鼓励和引导社会资本投资增量配电业务，确定100个左右吸引社会资本投资增量配电业务的试点项目，发挥试点的引领作用。我们认为100个增量配电试点将体制上成为社会资本参与投资的突破口，能源领域PPP模式有望确保试点项目的加速落地。我们认为相比与其他领域PPP项目，电网资源仍受两大电网公司垄断，增量配电业务有望提升设备需求的景气度，短期利好配网一/二次覆盖全面的制造商;配网运营核心是其区域内用电客户，用户的用电量决定配网运营回收期的长短，长期好看有望绑定大型工商业用户，进入配售电一体化运营的设备制造商。